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央行下调7 天逆回购利率，本月MLF 和LPR 利率可能跟随下调。2023 年6 月13 日人民银行开展20 亿元7 天逆回购操作，将中标利率从2%下调至1.9%，为去年8 月15 日以来首次下调公开市场操作利率。按照以往经验，6月15 日MLF 到期续作利率可能会相应下调10bp。公开市场利率也为下调LPR利率打开空间，本月1 年期和5 年期LPR 利率可能跟随公开市场操作利率下调。

央行降息旨在应对经济和通胀下行风险。4 月以来，经济环比增速回落，房地产销售边际放缓；5 月制造业和非制造业PMI 继续走弱，PPI 连续8 个月同比负增长，CPI 同比增速在零附近徘徊。在增长和通胀同时走弱的宏观环境下，货币政策进一步发挥逆周期调节作用为应有之举。易纲行长赴上海调研时表示，“预计二季度GDP 同比增速会比较高（主要是基数效应），CPI 下半年有望逐步回升，到12 月CPI 同比将在1%以上”。从基数看，通胀同比增速下半年可能先降后升，但下半年CPI 总体上可能维持相对低位，PPI 同比增速或难以转正。

下半年仍有进一步降息可能。我们梳理了历史上5 次PPI 负增长的经验，PPI走出负增长往往伴随央行降息和财政政策宽松。前4 次应对PPI 负增长，央行分别下调1 年期贷款基准利率4.23、0.54、2.16、2.21 个百分点，第5 次下调MLF 利率35 个基点。本轮PPI 从高点回落以来，算上此次降息，央行已经下调7 天逆回购利率30 个基点，和历次降息幅度相比仍然偏低。值得注意的是，历次PPI 回升往往受益于国内房地产市场扩张或者全球经济复苏，而当前国内房地产市场和外需都面临较大不确定性。缓解通胀下行压力尤其是PPI 止跌回升，可能需要国内宏观逆周期调节政策进一步发挥作用。我们预计下半年货币政策仍有再次降息可能。由于疫情以来，企业和居民部门债务率进一步上升，货币政策宽松对于信用扩张的边际作用下降，财政政策也有必要加大宽松力度。

中美利差扩大给人民币汇率带来短期贬值压力，从中长期看人民币实际汇率可能向均衡水平回归。我们预计，下半年中国央行存在降息空间，而美联储仍有加息可能。近期中美国债利率扩大可能也反映了两国货币政策预期的分化。从经济基本面看，近期国内经济增速放缓，而美国劳动力市场略好于预期，给人民币汇率带来一定贬值压力。但是从中长期看，中国经济潜在增长率仍然高于美国，如果国内经济能够回到潜在增长率水平，人民币汇率也有望向均衡水平回归。

风险提示：房地产市场下滑，外需增长放缓。